图文 | 躺姐
最近，一个关注躺平指数很多年的朋友来找我。他说：“你们这个公众号，现在已经变成一个AI号了。”
他的意思倒不是说，做一个AI号有什么不好。只是以前在这里还能看到的很多东西，现在慢慢看不到了。
这个号从一开始，就和其他的自媒体不太一样。很多文章，首先要服务于自己的投研，之后才会考虑什么话题有流量。
这意味着，一家公司如果没有明显的预期差，资本市场给它的估值也相对合理，我很难判断它究竟被高估还是低估，也就很难落笔。还有一些公司，热度很高，却没有上市，也没有公开可看的财务资料，比如追觅，像这样的公司，更不会勾起我写的欲望。
过去很长一段时间，这套选题逻辑不断把我带向AI，这里变化够快，市场分歧也够大，值得写的公司和问题自然很多。大家都觉得AI好，我也觉得AI好。只是写到今天，包括我自己在内，也开始觉得，这个话题好像已经有一点无孔不入了。
最近，宇树科技上市敲钟。王兴兴只是被拍到一张比较严肃的脸，这张照片就被单独拎出来做成新闻，上了热搜。很快，不少娱乐号和营销号也开始转发，加上了很多娱乐圈特有的解读，觉得他是不是“不高兴”。
这件事本身就很荒谬，宇树的机器人已经连续两年上春晚，可王兴兴又没有因此进娱乐圈；敲钟原本只是一个资本市场事件，到最后，被反复消费的却只剩创始人的一个表情。难道一家公司上市，创始人就得全程搁那儿一直笑吗？AI已经不只是一个产业或者资本市场话题了，连一场上市，也可以在很短的时间里被传播成泛娱乐新闻。
更微妙的是，AI不仅改变了我写什么，好像也开始改变我怎么写。
我现在每次写完文章，都会下意识地删掉文中的“不是……而是……”。不是因为这句话真的是AI写的，而是因为我已经无法再以平常心直视这句话了。
所以想来想去，这一篇，我想把AI的含量大幅降下来。倒不是为了唱反调，更不是为了看空AI。只是想暂时把镜头挪开一点，把过去半年里我看到的、想到的那些非AI部分，一件一件写下来。
不聊AI，我们当然还有很多东西可聊。
01 暴利
我想聊聊消费。
在美国住了小半年回国之后，我真的很想看一看，中国的消费究竟发生了哪些变化，但北京没有给我惊喜。
家附近的盒马撤店了，也没有新的超市开进来；江浙沪的网友半年前就给我推荐过的餐厅，最近才刚刚开到北京。刷抖音的时候，这种落差会更明显。上海、广州、成都不断有新店、新品牌和新的消费场景冒出来，等类似的东西出现在北京，往往已经是几个月以后。北京当然不缺消费能力，但在跟上最流行的消费节奏这件事上，好像确实慢了半拍。
即便如此，即便回来以后没有感受到太多新意，我依然觉得，中国消费大有可为。
东方甄选刚刚公布的财报，或许可以说明我为什么还会这么想。2026 财年，东方甄选 GMV 达到 102 亿元，同比增长 17.6%；剔除与辉同行之后，可比口径下的 GMV 增长了 36.4%。其中，自营产品 GMV 达到 54 亿元，同比增长 42.1%；收入为 57.01 亿元，同比增长 29.8%。净利润则达到 5.44 亿元，同比增长 8684.8%。
去年 12 月，在美国逛了不少消费场景之后，我有感而发写下了《下一个十年级别的消费趋势：中国消费仍大有可为》。那篇文章里有一个判断，正好也是我一直看好东方甄选的理由，我当时把它概括成“风险溢价”：
消费者为一件商品付出的成本，不只有商品本身的售价，还包括为了买到合适的东西投入的时间成本，以及一旦选错需要承担的风险成本。东方甄选替消费者完成筛选、比较和判断，节省的正是后面这两部分成本。只要这种选择足够可信，消费者就愿意为这份确定性多付一点钱。
东方甄选这一财年的经营利润率大约是 11.6%，净利率约为 9.5%；经调整净利润达到 6.29 亿元，同比增长 262.2%，经调整净利润率约为 11%。这样的利润率，基本印证了前面的判断。至少在现阶段，东方甄选提供的这种确定性，以及它提前建立起来的消费者信任，都是稀缺的。
但如果尽可能放在相近的口径下比较，Costco 的经营利润率约为 3.8%，净利率约为 2.9%；山姆美国业务的经营利润率约为 2.6%，没有单独披露净利润率。三家公司的业务结构和收入确认方式都不完全一样，但至少从数量级上看，东方甄选目前的利润空间，明显比它希望对标的山姆，以及与山姆模式相近的 Costco 更厚。
利润率高不好吗？在我看来，还不够好，最起码，不太可能持续。替消费者选东西这件事，在中国很多人都可以做，就连黄子韬这样的偶像明星，都能攒出一个卫生巾品牌，把它卖得很好。
没有哪个国家的消费者，钱是大风刮来的。把视角放得更长一些，东方甄选在如今消费大环境之下的高利润率，会吸引越来越多的公司复刻它的模式，确定性本身也会逐渐变得不再稀缺。到了那个时候，竞争就会从谁能替消费者选出好东西，进一步走向谁能把好东西卖得更便宜。
这里说的便宜，不是靠恶性补贴烧出来的低价，而是企业把整条供应链的效率做得足够高，再把这部分效率还给消费者。这类企业最牢靠的竞争壁垒，最终也会落在相对较低的利润率上。
今年世界杯让很多中国人更直观地见识到，美国人到底有多能花钱，又有多愿意花钱。但即便在这样的高消费市场里，山姆和 Costco 能够长期获得消费者和大资金的认可，关键仍然是，它们能让消费者相信，在这里，不光能把钱花对，也能把钱花得更值。
从2020财年末到2025财年末，Costco的市值累计增长约172%，同期净利润增长约102%。低利润率和相对更慢的利润增长，并没有妨碍这家公司获得更高的市值。当一家企业不断把规模和效率让渡给消费者时，低利润率本身也可以变成一种很深的护城河。
所以，东方甄选这一次的业绩暴增，证明了它替消费者节省选择成本的模式确实成立；接下来更重要的问题，是它能不能把已经建立起来的选品能力、信任和规模，继续转化成更低的价格。只要能做到这一点，我相信，东方甄选会得到更多大资金的认可。
02 沉闷
我也想聊聊文化娱乐，聊聊大众流行文化行业。直到今年 8 月，能让我印象深刻、觉得值得拿出来写的东西并不多。
没有什么特别亮眼的游戏。完美世界的《异环》开头挺惊艳，很少有游戏公司真的能把一座城市做出来。海特洛的日式二次元味道有点重，我原本还是期待它把这座城市一点一点打开，再去做一些完全不同的城市风格。
可到了 1.2 版本，更新又走回了奇幻原野的路子，这个方向确实没有特别吸引到我。它的商业表现倒不差，截至 8 月 18 日，全球累计流水已经超过 20 亿元，手游端也曾在海内外主要市场多次进入 iOS 游戏畅销榜前五，后面我还会继续观察。
另外，世纪华通旗下盛趣游戏的《冒险岛》怀旧服，也值得说一说。从长期来看，怀旧服最终拼的还是内容储备和更新。《魔兽世界》怀旧服之所以获得成功，是因为从经典 60 到《熊猫人之谜》，本来就有五个版本可以一段一段重新释放。那是原版八年内容积累留下来的家底，再加上足够大的群众基础，才有了长期商业运营的空间。
《冒险岛》现在的热度当然很高，开服几分钟，四组预注册服务器就全部爆满，排队的情况也很出圈。可从8月3日开服到8月21日，世纪华通的收盘价刚好都在13.82元，这次爆火至少没有带来持续的估值重估。对我来说，更值得观察的，是这份热度最终能否转化为长期收入。
快手自研的《诡秘之主》刚刚公测，我没有玩太多；不过我挺想顺着这个话题，聊一聊阅文。
起点最近加强了对“非真人自动化创作”的治理，那些利用AI或其他自动化手段替代真人完成核心内容的作品，会视违规程度被暂停推荐、撤下榜单，甚至遭到屏蔽和下架。最近一批被处理的作品被移出了月票榜和畅销榜，也失去了官方重点推荐。对网文作者来说，这会显著压缩作品继续获得新读者的机会，后续收入也会直接受到影响。
我想不明白的是，起点面对番茄的免费攻势，AI辅助创作真的让平台处于不利竞争地位了吗？对读者来说，到底是不认可AI辅助写网文，还是就不认可这篇网文真的很烂呢？再说了，AI介入到什么程度才算替代真人完成核心内容，平台至今也没有公开一个清楚的标准。在这种情况下，有必要先把这些作品赶出核心榜单吗？
网文动不动就是两三百万字，甚至五六百万字，光靠一个人长期维护人物、剧情和伏笔，本来就很困难。我有时会想，如果《诡秘之主》当时有AI辅助，克莱恩在晋升序列三古代学者之后的剧情可能就不会那么崩。再想到《秦吏》作者七月新番的英年早逝，想到更新停在半途的《诛仙二》，让我更希望AI能替优秀作者分担一些机械而耗神的工作，让他们少操一点心，写得更久，也活得轻松一点。
更何况，网文之外的文艺创作领域，从漫画、短剧、视频和电视剧，到电影、游戏，几乎所有门类都在思考怎么更好地与 AI 融合。这个时候，阅文反而收紧 AI 创作的空间，究竟是在开历史倒车，还是在给创作中的“人味儿”保留最后一块自留地？
最后，再来聊一聊泡泡玛特。它最新一份财报确实不好看。2026 年上半年，公司收入同比增长 23.8%，归母净利润同比增长 10.1%，两项数据都低于市场预期。王宁也说，2026 年是一个“调整年”，年初定下的全年营收增长 20%目标“也许完不成”。
与此同时，LABUBU 的表现也在转弱。2026 年上半年，THE MONSTERS 收入同比下降 7.5%，海外收入合计下降 11.1%。你可以说这次财报不好，也可以说 LABUBU 正在离流行的顶峰越来越远。综合来看，这些不利因素确实构成了市场阶段性看空泡泡玛特、重新评估其估值的理由。
但同一份财报还有另一面。星星人收入同比增长 580.6%，公司已经有 6 个 IP 的半年收入超过 10 亿元。星星人能不能复制 LABUBU 的全球体量，现在当然没有答案，但它至少说明了一件事，消费者的注意力并没有随着 LABUBU 一起离开泡泡玛特。
看空 LABUBU 已经不难，难的是证明泡泡玛特以后再也做不出下一个 LABUBU。单个角色退潮，是这类以玩偶为载体、以角色为核心资产的 IP 公司迟早要面对的常态。它的长期价值，取决于能否持续发现角色、把角色做成产品，再通过渠道放大。
因此，市场可以收回 LABUBU 给泡泡玛特带来的估值溢价，但还不能断言，下一个爆款一定不会从这里出来。
03 耐心
我原本想从光伏写起。
我过去也能算是能源行业的从业者，对光伏、对风电和油气行业一直都有感情。这几年，几乎每到年中和年末，我都会回头看看这个行业又走到了哪里。可过去半年，我几次把隆基、通威的名字写进文档，想来想去，最后还是把文档关掉了。
也许正因为熟悉，才更难写。光伏今天的问题，当然是行业参与者过去几年的选择共同推到这里的。可走到今天，一家公司可以减产，可以压缩资本开支，也可以调整技术路线。面对隆基、通威持续承压的业绩和长期低迷的市场表现，我很难再站在一边苛责它们。
更何况，我也给不出什么有意义的解决方案。让它们别卷、别扩产、把产品卖贵一点，谁都会说；甚至还能看到有人劝企业别当“卖国贼”，别把设备卖给美国、卖给印度，更是站着说话不腰疼。一篇文章写到最后，如果只剩下这些正确而无用的话，多少还是有一点何不食肉糜的傲慢。
这个行业目前遇到的问题，已经不是靠行业企业自身的力量可以解决的了。
把光伏放下以后，我又想到另一个很想写、却也拖了很久的题目——黄金。
它们看起来没有什么关系。光伏让我反复面对一种无力感，问题明明摆在眼前，我却拿不出一个自己相信的答案。到了黄金这里，难处又换了一种。支撑它的逻辑一直都在，可真要把黄金股拿住，远比想象中难。绕来绕去，最后剩下的还是两个字，耐心。
无论是在公开发表的文章里，还是在其他半公开的场合，我从来没有掩饰过对黄金的看好，态度也一直很坚定。我自己也一直持有黄金股，其中相当一部分是矿业股。回头来看，从两三年前我开始覆盖黄金到现在，支撑它的那些逻辑几乎没有发生变化。美元周期、全球储备结构、地缘政治的动荡，以及央行对黄金的持续配置，今天仍然都在。
可持有的过程，比我想象中更难，也更深刻：因为方向正确，不代表你不会付出代价。
我原本以为，黄金股即使有波动，大体也会随着金价慢慢往上走；可真正持有起来才发现，它的波动远比预想的更剧烈。紫金黄金国际今年的走势，就是一个很直接的例子。1月底，它的收盘价一度达到253港元；到6月底，只剩88.5港元，五个月回撤接近65%；随后不到两个月，股价又从低点反弹超过80%。
而在这场大起大落里，公司的业绩并没有坏。2026 年上半年，紫金黄金国际的矿产金产量同比增长 44%，收入翻倍，归母净利润增长 179%，经营现金流增长 331%。企业的产量、收入、利润和现金流都在增长，账户却仍然可以在几个月里缩水一半。
这种时候，旁边总有别的股票涨得更快。过去半年，存储等 AI 链上的公司一轮接一轮地上涨，我当然也动过把黄金股仓位挪过去的念头。只是来来回回琢磨了很长时间，也费了很大力气，最后还是没有砍掉这部分仓位，去追那些短期看起来更诱人的机会。
即便如此，站在现在往后看，我仍然没有看到足以推翻黄金中长期逻辑的变量。央行购金、储备多元化、美元周期和地缘风险都还在。我对黄金和黄金矿业股的长期方向依然偏正面，也愿意继续持有。可在这个过程里，坚定看多黄金只是其中一小部分，剩下的，是逻辑没有改变的时候，还能不能承受回撤，能不能忍住不去追逐旁边那些看起来更快、更容易的机会。
04 结语
写到这里，我想我大概可以回答那位朋友了：不聊AI，当然还有很多东西可聊。
只是过去半年留在我脑子里的东西其实很杂。有些是看完一份财报以后冒出来的念头，有些只是玩过一款游戏、逛过一家店以后留下的印象；还有一些，我来来回回琢磨了很久，到现在仍然没有想明白。它们很难被拢进一条清楚的主线，但这大概就是我在过去半年里看到的市场。
这些零散的东西未必不重要。投研是在寻找答案，却也经常只是把一个问题看得更清楚，然后承认自己暂时还给不出答案。能够说清楚的，就把判断留下；一时说不清楚的，也没必要为了让文章显得完整，硬给它安上一个漂亮结论。先把犹豫原样放在这里，等过一段时间，再回来看看。
这个号以后当然还会写AI。只是下一次打开文档时，我也希望自己别总被最热闹的那个题目牵着走。市场永远会有下一个热点，追没追上当然重要；可一个阶段过去以后，我更希望自己没有因为一个地方太热闹，就忘了看看别处。那一点愿意多停一会儿、再多看一眼的好奇，大概就是我不想丢掉的东西。
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